l'euro

 

 

image (5).png

Relancer l'économie, réduire le chômage et l'endettement, comme de nombreux pays du monde occidental, la France est confrontée à ces problèmes, prioritaires au plan politique et social. De vives controverses entourent les solutions à mettre en oeuvre. Deux conceptions des mesures à prendre s'opposent, deux options de la politique à mener, politique de l'offre ou politique de la demande. 

 

La réduction durable du chômage repose sur la création de nouveaux emplois dans les entreprises et donc sur l'augmentation de l'investissement. L'action volontariste de l'État sur ce plan consiste en des mesures incitatives comme les allègements de charges ou de fiscalité, destinées à donner des moyens financiers accrus. Cette politique visant directement le renforcement des capacités productives des entreprises s'appelle la politique de l'offre.


 

 

le contexte de l'euro les dévaluations

force de l'euro le rôle de la BCE

sortir de l'euro les risques

eurobonds la controverse

 

 

 

 

 

avant l'euro  les dévaluations

L'opinion est sans mémoire. On a l'impression que l'euro, né le 1er janvier 2002, a toujours existé. La longue période d'une trentaine d'années qui a précédé, marquée par des dévaluations répétées et humiliantes, est déjà lointaine dans les esprits

 

La France dévaluait souvent sa monnaie et l'opération se faisait dans la douleur.

 

Pourquoi ces dévaluations? Le problème de base était le déficit du commerce extérieur. La France importait plus qu'elle n'exportait. La difficulté d'exporter était la conséquence des prix élevés, eux-mêmes conséquences d'une forte inflation intérieure. Concrètement, la dévaluation n'était pas décidée tranquillement, mais imposée par de violentes attaques du franc sur les marchés. Ceux qui avaient des francs les vendaient à tout prix contre des devises plus solides. La Banque de France puisait dans ses réserves de devises pour acheter des francs sur les marchés de manière à freiner la chute du cours, mais en vain. A chaque fois, ce scénario se terminait par une capitulation.

 

Après la dévaluation, les produits français devenaient momentanément attractifs à l'exportation, mais dans le même temps, les importations étaient plus chères, surtout le pétrole dont le pays avait grand besoin. La hausse des prix des produits importés grignotait peu à peu l'avantage initial de la dévaluation, de sorte qu'une nouvelle dévaluation devenait nécessaire.sur les marchés extérieurs quelques mois ou années après pour corriger le déficit extérieur. 

 

 

 

 

 

force de l'euro  le rôle de la BCE

Le passage à l'euro a complètement changé la donne. Géré de façon remarquable par les autorités monétaires, la devise européenne a conquis en un temps record, contre tous les pronostics, la place enviée de deuxième monnaie de réserve mondiale, après le dollar.

 

Cela signifie que  ceux qui ont des réserves (pays du Golfe, Chine, entreprises mondiales ) ont suffisamment confiance dans la force et la stabilité de l'euro pour placer dans cette devise une partie importante de leurs avoirs. Ce n'est pas qu'une une affaire de monnaie, mais, à travers la confiance dans la monnaie, la perception de la vraie puissance économique de l'Europe.

 

Grâce à l'euro, les pays concernés, plus ou moins forts isolément sur le plan économique mais suffisamment complémentaires ont su constituer un ensemble unifié puissant.

 

Globalement le commerce extérieur des pays de la zone euro est excédentaire, ce qui veut dire que l'Europe n'a aucun problème de ressources pour honorer ses engagements, au contraire. La bonne santé globale de l'ensemble a même été à l'origine d'une hausse de l'euro par rapport au dollar.

 

La France a bien évidemment profité de ce formidable bouclier protecteur. Son déficit extérieur ne pèse pas sur ses comptes, et n'entame pas le crédit extérieur de l'euro car il est compensé par les excédents des autres pays de la zone. Sans l'euro, notre pays aurait été affaibli. 

 

Il faut mettre au crédit de la BCE le succès indiscutable et la crédibilité de l'euro. 

 

1élimination du risque et du coût du change  pour 60% du commerce en zone euro et 60% de la dette en euro

2taux de change stable pour le commerce hors zone euro

3taux d'intérêt de la dette française favorable car "moyenne" des risques européens

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

sortir de l'euro  les risques

La protection que nous apporte l'euro pourrait disparaître du jour au lendemain en cas de retour au franc. Un retour présenté comme la solution d'un problème réel, la différence de productivité entre la France et l'Allemagne. Le retour au franc nous laisserait libres de corriger ces différences par le "jeu" de la dévaluation. 

 

Ce serait la très mauvaise solution d'un vrai problème, une utopie dangereuse par sa simplicité et donc par son attrait possible dans l'opinion.

 

Il faut imaginer le chaos que provoquerait le scénario de la sortie de l'euro. Les problèmes du déficit extérieur et de l'endettement français surgiraient  alors au premier plan, provoquant une spéculation immédiate et la dévaluation continue du franc sur les marchés, par rapport au dollar, au Yen et ... à l'euro, avec toutes ses conséquences économiques et sociales.

 

Pourquoi ce chaos serait-il inéluctable?

 

Pour le comprendre, il faut partir de la réalité concrète, le fait que de très nombreux acteurs de l'économie ont chaque jour besoin de se procurer des devises pour payer des importations, pour effectuer des remboursements de crédits accordés par des prêteurs situés hors de France, pour investir à l'étranger, acheter des actions, etc ...  Les emprunteurs sont des entreprises privées ou publiques, et l'État lui-même. Ceux qui prêtent, les créanciers donc, sont des banques, s'il s'agit de crédits, et plus généralement tous ceux qui détiennent hors de France des obligations émises par des emprunteurs français. 

 

Avec l'euro, pas de problème, puisque d'une part une grosse partie du commerce extérieur concerne les pays de la zone euro et pour le reste, les paiements en devises sont faciles à effectuer, sachant que la valeur de l'euro dans le temps est stable et en tout cas prévisible.

 

Sans l'euro, tout change, car alors ce n'est plus une partie des importations, mais la totalité qui devrait être réglée en devises et malheureusement, la France importe plus qu'elle n'exporte. Et c'est de même l'ensemble de la dette de l'État et du secteur privé placée hors de France qui devrait être remboursée en devises. 

 

Il s'ajouterait à cela un facteur aggravant. Les détenteurs de francs en France, anticipant l'affaiblissement de la monnaie, se dépêcheraient de les échanger contre des devises fortes, et ceux qui reçoivent des paiements en devises ne les convertiraient pas en francs. Sans compter la spéculation des marchés anticipant la baisse du franc. Comme on sait, le prix sur un marché résulte autant du rapport entre l'offre et la demande que de l'anticipation de ce rapport. 

 

Pour "tenir" la parité décrétée par la puissance publique après une sortie de l'euro, il faudrait que la Banque de France soit prête à vendre au cours fixé les devises nécessaires pour couvrir tous ces besoins.  Les réserves françaises seraient balayées en quelques heures, avec ou sans contrôle des changes. L'époque où un pays pouvait se "murer" et décréter unilatéralement un taux de change est révolue car les montants en jeu sur le marché sont des multiples de ce qu'ils étaient il y a trente ans.

 

La dimension du chaos serait en proportion directe de l'importance des liens économiques et financiers que la France a tissés partout du fait de la mondialisation. Des liens d'interdépendance sans comparaison avec ce qu'ils étaient dans les années  1970-1980.

 

Les problèmes monétaires seraient rapidement transportés au niveau de l'économie. Les prix en francs des importations monteraient au fil de l'érosion du franc, l'inflation exploserait. L'avantage de prix sur les marchés extérieurs consécutif à la dévaluation du franc serait illusoire pour une raison simple, la part de produits importés dans nos exportations, autrefois négligeable, atteint aujourd'hui 50%. 

 

La dette privée en cours, libellée en euros augmenterait au fil des dévaluations. La faillite menacerait les banques car les banques françaises ont des liens étroits avec leurs homologues de la zone euro et par ailleurs toutes émis des obligations dans et en dehors de la zone euro. 

 

La dette publique de la France représente l'équivalent du PIB, soit 2000 milliards d'euros. La moitié de cette dette, soit 1000 milliards est portée par des prêteurs étrangers.  

 

Pour rassurer ces prêteurs, et pouvoir obtenir de nouveaux prêts, il faudrait alors que la France s'engage à maintenir ses engagements existants en euro. La conséquence serait du jour au lendemain une augmentation de la dette en cours dans la même proportion que la dévaluation du franc nouvellement créé. La charge d'intérêts deviendrait insoutenable car le taux des nouveaux emprunts monterait en flèche.  

 

Pour les particuliers et les entreprises, le marché des changes serait encadré. Les banques seraient nationalisées. Seuls des taux d'intérêt astronomiques permettraient d'attirer de nouveaux prêteurs, pour rembourser la dette encours

 

En fait, dans la réalité, la simple évocation de ce scénario-catastrophe dans un contexte d'élections suffirait à provoquer la hausse immédiate des taux d'endettement français et la fuite des capitaux. Les marchés, comme on sait, anticipent.

 

 

L'exemple de la Suisse au premier trimestre 2016 montre bien. Voyant ses réserves en devises baisser de façon vertigineuse, la Banque Centrale Suisse a été contrainte d'abandonner en quelques jours sa politique de taux de change fixe entre le franc suisse et les autres devises.  

 

la France libre d'imposer sa monnaie aux créanciers extérieurs

 

Les partisans de la sortie de l'euro ne se contentent pas d'avancer le retour à la souveraineté monétaire de la France et notamment la liberté de dévaluer. Il est aussi question d'une disposition du droit français autorisant l'État à convertir sa dette dans la monnaie nationale.

 

L'argument est fallacieux. Il serait suicidaire d'imposer aux prêteurs étrangers une telle disposition, quand bien-même elle serait juridiquement fondée. Le rapport de forces est évidemment du coté des prêteurs. Les chances de trouver de nouveaux prêteurs seraient nulles si la France appliquait cette disposition. Or la continuité des prêts est essentielle du fait qu'une grande partie des nouveaux prêts sert à rembourser ceux qui sont venus à échéance.

 

Opposer cette disposition aux prêteurs étrangers serait le meilleur moyen de provoquer leur fuite et donc de mettre la France en situation de défaut généralisé vis-à-vis de ses créanciers. 

 

 la théorie économique

 

R. Mundell, prix Nobel 'Économie a étudié la problématique de la monnaie uniques. Observant la manière dont le dollar s'est imposé comme monnaie des États-Unis, il en a déduit les conditions nécessaires du succès d'une monnaie unique et défini les "Zones Monétaires Optimales". Selon cette théorie, la correction des différences de productivité repose sur deux conditions essentielles, la mobilité de la main d'oeuvre et surtout la centralisation du pouvoir budgétaire, alors à même d'investir dans les régions en retard de productivité. Sur ces deux points l'Europe souffre de handicap, la mobilité étant freinée par la barrière des langues et l'Europe n'ayant pas de réel pouvoir budgétaire. Il faut noter qu'une certaine mobilité existe néanmoins au sein de l'Europe et que l'absence d'un pouvoir budgétaire n'a pas empêché les transferts financiers annuels de centaines de milliards d'euros pour aider de nombreux pays - Espagne, Portugal, Grèce, pays de l'Est - à se moderniser.

 

Le renforcement du pouvoir budgétaire de l'Europe suppose l'unanimité des États membres de la zone euro. Les jeunes États américains ont rapidement accepté le transfert du pouvoir budgétaire à l'État fédéral, dans le cadre de la création du dollar. Il est certain que le processus sera plus difficile en Europe, où la force des traditions est naturellement plus importante.

 

La symbolique de État souverain pèse dans les esprits et peut fausser la lecture des faits. Il faut admettre que la petite "Grande France" est plus forte dans son alliance européenne. Dans le jeu des blocs, où face aux rapports de force grandissants

 

  

  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

eurobonds la controverse

 

 

  

00 bce (11).jpg Les eurobonds sont tout simplement le moyen pour un État d'emprunter au nom de l'Europe et non plus en son nom propre. C'est donc une manière de mettre en commun les dettes européennes avec pour conséquences principales le même taux d'intérêt pour tous et surtout la solidarité de tous en cas de défaillance de l'un d'entre eux. 

   

Aujourd'hui lorsqu'un pays emprunte, il le fait en émettant des obligations à son nom, appelées en anglais des bonds. Cette appellation est générique. En France, on parle d'OAT - Obligations Assimilables du Trésor, aux Etats-Unis de Treasury Bills ou T-Bills, en Allemagne de Bund. Pour l'emprunteur, signer un contrat de prêt ou émettre une obligation revient au même sur le plan économique: dans l'un et l'autre cas il faut rembourser et payer des intérêts. Pour le prêteur ou l'acheteur de l'obligation, la démarche est la même en ce sens que l'élément principal est la capacité financière de l'emprunteur. Mais il y a une différence, une différence capitale même: le prêteur peut revendre son obligation à tout moment. Tandis que le prêteur classique est "ligoté". Cet aspect des choses est fondamental puisque c'est la base de la notion de marché et de titre. 

 

Si tous les pays de la zone euro empruntaient via les eurobonds, la procédure d'emprunt serait simplifiée et porteuse de symbole. Ces pays n'emprunteraient plus de manière dispersée comme c'est le cas aujourd'hui, mais à travers une seule entité emprunteuse et au nom de l'EuropeIl faut aussi reconnaître que l'incitation à réduire la dette serait évidemment moins forte pour les pays déjà endettés, et c'est bien là LE problème qui retarde la généralisation de cet outil.

 

 

 

 

définition d'un eurobond  au départ, la crise grecque

acheteur ou émetteur d'eurobond  les deux points de vue 

le débat européen  le refus des  pays du Nord

2015  comment la BCE e contourné le problème

00 R3.jpg retour en page d'accueil

 

 

 

 

qu'est-ce donc qu'un eurobond ?

Un eurobond est une obligation émise par l'Europe, c'est-à-dire par l'une des institutions financières européennes.

 

-euro signifie que l'engagement de rembourser l'eurobond est réparti sur l'ensemble des pays de la zone euro et non pas sur un pays en particulier.

-bond se traduit par obligation.

 

Pour savoir quelle signature apparaîtrait sur un eurobond, il faut se référer aux obligations d'Etat. Celles-ci sont signées par le ministre des finances et le directeur de la Banque Centrale. Un eurobond serait probablement signée par le seul directeur de la BCE, la banque centrale européenne.

 

 

corporate-bond2.jpg

  

 

la crise grecque à l'origine des eurobonds

 

titre.jpg

 

Le scénario grec s'apparente à celui d'un débiteur fragile, membre d'une famille riche. Chacun des créanciers du débiteur fragile- banque, amis, relations d'affaires - est persuadé qu'en cas de problème la famille viendra toujours à la rescousse du membre défaillant et paiera les créanciers.

 

Aussi étonnant que cela puisse paraître, c'est exactement ce qui s'est passé avec la Grèce. Les banques du monde entier, les sociétés d'assurance, les fonds de pension les plus sérieux ont prêté à la Grèce, persuadés que l' "Europe", famille riche, garantirait implicitement la dette grecque, ou de l'un quelconque de ses membres d'ailleurs.  

Certes tous savaient que la contrainte de solidarité européenne ne figurait dans aucun texte. Le respect implicite de cette disposition était cependant imaginable car il en allait à leurs yeux de la force même de la monnaie européenne.

 

Lorsque les créanciers de la Grèce ont compris que l'Europe ne garantirait pas la dette de ce pays, un vent de panique s'est levé. De leur coté, bien-sûr, mais aussi du coté grec, car du jour au lendemain la Grèce ne trouvait plus d'acheteurs des nouvelles obligations émises, sauf à payer des taux d'intérêts extravagants.

 

L'idée de créer des eurobonds était astucieuse car elle permettait d'établir implicitement cette solidarité financière sans parler explicitement de garantie, inacceptable au plan juridique et politique.

 

 

 

 
point de vue du détenteur de l'eurobond

Une obligation c'est une reconnaissance de dette, en mieux, car elle est faite pour lui permettre de circuler facilement, c'est-à-dire d'être vendue-achetée-revendue... indéfiniment.

 

Une reconnaissance de dette est en effet nominative, donc si elle est cédée à un tiers, il faut à chaque fois mentionner le nom du nouvel acquéreur. Une obligation est au porteur, ce qui en facilite la cession.

 

La facilité de cession est capitale, car c'est la condition de l'attractivité de cette forme d'investissement. La philosophie des bonds est semblable à celle des actions.

 

L'acheteur d'une action sait qu'il peut la revendre en bourse à tout moment. Il en est de même pour l'acheteur d'une obligation. Cette facilité est la base-même des deux systèmes. Sans elle, il n'y aurait pas ou très peu d'acheteurs d'actions ou d'obligations. Il n'y a pas que les obligations d'Etats d'ailleurs. Obligations et actions sont incidemment la clé du développement des entreprises qui disposent ainsi de financement complémentaire du crédit bancaire et de la bourse.

 

Il existe un marché des obligations comme il existe un marché des actions. Le marché des obligations est moins connu que la bourse car les intervenants sont des professionnels plutôt que des particuliers.

 

Cette notion de circulation - on parle souvent de "mobilisation"- est fondamentale. Créer la mobilité du crédit a été une invention de grande portée, car elle a facilité son essor. Elle est au coeur de la titrisation, qui n'est rien d'autre qu'une passerelle entre la banque et le marché des obligations. Comme expliqué dans le module concerné, titriser un crédit, pour une banque, c'est transformer ce crédit matérialisé par un contrat et ses annexes en obligation. La banque à l'origine du crédit le "vend" à un organisme spécialisé qui paye la banque grâce au placement d'obligations - des titres - à des investisseurs.

 

Il faut savoir que les obligations d'Etat sont souvent considérées comme des instruments de trésorerie à court terme par les grandes entreprises ou les sociétés d'assurances.. Elles constituent les supports commodes pour des placements de courte durée. 

 

point de vue de l'émetteur de l'eurobond

Le détenteur de l'eurobond est sûr d'être payé puisque l'Europe est solvable. De son point de vue, le débiteur n'est pas l'un des pays européens mais l'ensemble de ceux-ci.

 

Du coté des débiteurs, donc du coté des Européens, la situation est moins simple. La solidarité entre eux est obligatoire, car si l'un des pays européens est incapable rembourser sa part de l'eurobond, les autres doivent s'arranger entre eux et avec ce pays pour payer à sa place. C'est bien évidemment l'un des points sur lequel la discussion des européens a achoppé.

 

L'autre problème posé est celui des intérêts. Les taux d'intérêts de la dette émise par les pays européens n'est pas la même d'un pays à l'autre. Les "bons" payent des taux faibles, les "moins bons" payent des taux élevés. Comme on sait, le taux augmente avec le risque. Le taux d'un eurobond doit donc refléter la situation moyenne des taux. Cela signifie que les pays à taux élevés paieraient moins d'intérêts avec les eurobonds, et qu'inversement, le coût d'endettement des pays "vertueux" augmenterait.

 

 

 

 

tx europe.jpg
 

 

La solidarité a donc un double coût. Le coût potentiel de la défaillance de l'un des pays européens, et le coût réel d'une augmentation de la charge d'intérêts pour les pays vertueux.

On comprend la difficulté politique du problème. Dans aucun pays d'Europe il n'est possible de faire accepter de tels sacrifices à l'opinion publique.

 

 

 

 
le débat européen 

Comme on sait la proposition relative à la création des eurobonds a été rejetée par les pays du Nord de l'Europe et par le premier d'entre eux, la République Fédérale d'Allemagne.

 

La  raison de ce refus n'est pas seulement liée à un problème d'opinion publique dans ces pays, qualifiés hâtivement d' "égoisme". Elle repose aussi sur un élément proche du bon sens du banquier. Le banquier ne débourse jamais un crédit avant que les conditions de ce crédit (garantie, engagement de rentabilité, équilibre des comptes, etc ...) soient satisfaites. Si l'argent est versé avant cela, il est illusoire de compter sur la mise en place de ces conditions.

 

Forts de ce principe, les pays du Nord ont dit aux pays du Sud: "Faites d'abord le ménage dans vos dépenses, et nous serons d'accord pour que l'Europe emprunte solidairement pour vous".

 

refus de l'Allemagne

 

Pour comprendre le refus de solidarité avec la Grèce dans l'opinion publique allemande, il faut s'immerger dans le contexte de ce pays.

 

Trois éléments sont à retenir, la réunification de 1989, les lois Schroeder et le système de péréquation fédérale.

-La réunification allemande de 1989 a donné lieu à un immense transfert de richesses de l'Ouest vers l'Est. Chaque foyer allemand a dû s'acquitter d'un impôt spécifique, l'Impôt de Solidarité.

-Les lois Schroeder et Harz de 1995 destinées à renforcer la compétitivité allemande se sont traduites par de sévères contraintes salariales ainsi que par des coupes drastiques dans le système d'indemnisation du chômage.

- La loi fédérale allemande en matière budgétaire stipule la contribution des régions (länder) riches en faveur des états pauvres. Ce mécanisme de solidarité des régions donne lieu chaque année à de violents débats. L'indiscipline, voire la paresse des régions pauvres est mise sur la place publique. La riche et vertueuse Bavière annonce qu'elle refuse de payer pour la Basse-Saxe dépensière. Après quelques semaines de discussion en et en dehors de la sphère parlementaire, les choses rentrent dans l'ordre, les budgets sont acceptés, et le mécanisme compensateur légal est appliqué.

 

On comprend mieux les réticences allemandes face aux Eurobonds. Elles ne découlent pas seulement d'une opinion a priori hostile au principe de solidarité. Elles procèdent aussi d'une analyse de bon sens.


Où serait la contrainte à la remise en ordre des économies concernées ( Grèce, Italienne, France, Espagne, ....) si du jour au lendemain ces pays pouvaient se financer sans problème et à bas coût ? Cette contrainte disparaîtrait instantanément.
La position de bon sens est donc pour chaque pays en difficulté de rétablir l'équilibre budgétaire et d'en faire une contrainte légale incontournable. C'est à ces conditions qu'un système d'eurobond sera mis sur pied un jour en Europe. Cela dit, le "prix à payer" pour le redressement budgétaire des pays concernés est énorme en termes économiques et sociaux. De sorte qu'une interrogation se fait jour à propos des alternatives à l'austérité. Un autre problème.

   

 

 

 

 

 

2015-2016 l'action de la BCE

La BCE a contourné de manière subtile le problème politique posé par les pays du Nord et notamment par l'Allemagne et leur refus d'émettre des eurobonds.

 

Il faut  savoir en effet que la presque totalité de la dette publique grecque est aujourd'hui détenue par la BCE. Donc finalement, c'est l'ensemble des pays européens qui prêtent à la Grèce à travers la Banque Centrale Européenne. C'était bien-là le but recherché par le biais des eurobonds.

 

Comment cela a-t-il été possible? C'est une des conséquences indirectes des mesures de 2014 et surtout du fameux plan de quantitative easing lancé au début de l'année 2015, poursuivi en 2016. La BCE a en effet offert aux banques européennes de racheter les obligations qu'elles détenaient dans leur bilan. Les banques suivent car les conditions de rachat sont très avantageuses.

 

 

  

 

 

  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

  

 

@ D2a.jpg

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

MAJ



03/06/2016